国光股份及国光转债分析（国光转债价值）
本文结构如下：
一、国光股份印象
二、国光股份正股及转债估值
三、国光股份的不确定性
一、国光股份印象
2015年上市，2018年限售解禁，所以2018年的时候整了部分非经常损益。5年时间，因为产业园的原因，虽IPO募投项目2019年已建成，但至今未投产。
公司所处行业大概年复合增速为11%，而根据公告的调研报告，IPO募投项目已于7月份取得排污许可证，计划在2020年底前完成各种备案、验收工作。结合转债项目也是在新厂区建，而建设期为2年，大概率原IPO募投项目会在2年内投产，不然原项目建成了没投产，还在那个地方继续投钱，就够傻的了。
企业调研中的三个问答：
问1：IPO项目投产后，现有老厂是否停产？
答：老厂将暂时不会停产。原由老厂可生产的大部分产品将由IPO项目建设的新厂来承接生产，另外一部分由可转债募投项目承接生产。后期，老厂可用来承担部分仓库功能，并生产部分没有危险工艺的水溶肥和农药制剂。
问2：公司在海南设立子公司目的是什么？
答：海南的经济作物品种丰富，特别是热带水果和反季节蔬菜种植，经济价值比较高，有很大的应用市场。近几年公司海南业务增长较快。因此在海南设立公司加强热带作物产品的应用研发与推广，一方面有利于公司在华南地区的业务拓展，另一方面可以以海南为立足点，辐射同样热带作物品种丰富的东南亚市场。
问3：新员工的培训、工作能力提升效果如何？
答：考虑到公司新产能投放，2019的校园招聘到岗的应届毕业生有200多人，较近年平均数增加了约1倍。3月底至4月初完成新员工的网上培训直接进入岗位实习，7月中旬至8月中旬在公司又进行了1个月的集中培训。目前已分配到各销售区域。
公司成立作物部以后，培训方式方法发生了很大改变，新员工进入角色的速度加快。大多数新员工半年以后能独立负责一些区域的日常工作。
相关图片：
公司产品：
公司所提供的解决方案：
登记证制度：
近几年经营数据：
客户较为分散：
二、国光股份正股及转债估值
考虑到公司的经营节奏及产能投放安排等，未来2年内，IPO项目投产后，原厂区大概率不会停产，IPO项目预期带来增量利润6496.9万元，而国光2020三季报净利润为1.97亿元，一般每年的二季度为国光的销售旺季，如果今年第四季度净利润按0.4亿元计算，则国光股份预期全年净利润为2.37亿元，同比去年（2.01亿元）增长17.91%。这里还有个细节，就是国光股份的IPO募投项目在上年年底已达到可使用状态，折旧在本年计算，2020年半年报中，管理费用的固定资产折旧数额为1194万，比2019半年报的数额41万高出1153万。若不算这个折旧金额，考虑所得税影响（往年约14%），国光2020三季报应该多（1791-61.5）*（1-14%）=1729.5*0.86=1487.37万元，加上这一数字，2020前三季度实际净利润应同比增长（2.12-1.81）/1.81=17.13%。
若按2020年预期净利润2.37亿元算，假设IPO募投项目在未来2年内达产100%，2022年新增净利润6496.9万元，则2022年对应净利润为3.02亿元。而转债募投项目建设期为2年，预期新增净利润为1.38亿元，假设也是2年达产100%，则2024年理论净利润为4.4亿元。从2.37至4.4，4年时间，年化复合增长率为16.7%。
同行业情况如下：
同行PE中值为18.87，若按国光股份今年预期的实际增长率及未来4年复合增长率算，给20pe会较为合理，对应2020年合理估值为2.37*20=47.4亿元（对应股价11.0元），若按25pe算，估值为59.25亿元（对应股价13.75元）。对于目前股价13.29元，处于相对合理的区间。现在这位置的正股，未来几年只能赚取公司利润增长所带来的收益，不能享受估值提升的收益。对于场外的投资者而言，建议国光股份11元以下再重点关注。
转债估值：
若对比同行业的司尔转债及利尔转债，两个转债转债均在转股期，平均溢价率为16.9%，如果根据国光股份的预期年化增长率，中长期给予国光转债17%的溢价率的，2020年10月27日，国光转债收盘价118.30元（对应正股价格13.29元），转股价值为97.01。
如果按2020年的合理估值11-13.75元算，对应转股价值为80.29-100.37元，给予17%溢价率，对应转债价格为93.94-117.43元。（注：大多数转债低于110元会体现债性，极少会出现100元以下价格。）也即目前的国光转债价格，相对合理，可适当“摊饼”。
相关图片：
2019年报募集资金使用情况：
产能规划：
转债及募投项目利润情况：
2020半年报中，新增折旧算入固定费用：
2018年，并购公司的非经常损益：
被并购公司的股权回购：
三、国光股份的不确定性
对于国光股份，不确定性就是：
IPO项目能否在下年开始投产；
新增产能能否及时消化，比如国内市场开拓，东南亚市场开拓。若不能及时消化新增产能，就会走一个“新项目的投产及老项目的逐步停产”路子，公司业绩冲高回落。
参考阅读：企业年报、公告、券商研报等。
注：以上仅为记录投资思考之用，不作为投资建议，据此投资，盈亏自负。
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昨天的文章投票中，大多数粉丝都是建议每月筛选5-10只110价格附近的概念性转债（剔除基本面硬伤）用于摊饼，那就11月底再筛选，2020年三季报的社保调仓结果快出来了，这个比较重要。
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