哔哩哔哩价值投资分析报告之三（哔哩哔哩公司投资价值分析）

（距离第一次写b站到现在股价已经有5倍的上涨，市场也逐渐认识到b站的价值。随着桌上的牌面越来越明显，个人也对b站有更加深刻的认识，所以就在这里再度进行分析）

备注：此文章不构成投资建议，只是作研究讨论。更多公司研究，欢迎关注：价值称重机

日期2021年1月18日 哔哩哔哩 现在股价：122.63 现在市值：426 亿美元

一、公司管理层

1. 股权结构

管理层团队主要是陈睿（董事长&CEO）、徐逸（创始人&总裁）、李旎（COO），陈睿拥有45%的投票权、徐逸有26.3%的投票权。陈睿和李旎都是猎豹系的，可以看作他们是公司破圈和商业化进程的领导者，所有股权加起来是51.6%，拥有对公司比较强的话语权，而创始人徐逸更多可以看作b站的守门人，如果陈违背了初衷打破社区氛围和商业化的平衡，那么徐逸可以联合李旎起到抑制作用，具有26.3%的投票权还是有一定的制衡力的。

产业机构投资者上，截至2020 年4 月，腾讯控股、阿里巴巴（通过全资子公司淘宝中国）、索尼分别持有B 站12.59%、6.80%、4.98%的股权份额。其实随着反垄断的监管执行力度开始加强，如果对照美国的互联网生态，越保持开放的互联网企业在未来将会走得更加顺畅，所以看到b站同时接受阿里腾讯的投资，也是在保持势力间的平衡，不轻易战队，不会被个别资本所控制。

2. 公司管理层背景和理念

陈睿背景 - 计算机 + 二次元

通过研究陈睿的背景之后，我发现陈睿的背景是一个彩蛋。首先陈睿的初中同桌是王小川，提点陈睿加入b站也是王小川提出来的，UGC视频平台+算法搜索的组合不就是Youtube吗？（顺便说一下就是陈睿的成都七中里面除了王小川、还有蔚来汽车技术VP，腾讯COO，蓝标的COO。因为这家初中对这个实验班很早就引入了计算机学习的教学和实践）。另外陈睿大学毕业作为第一批码农就加入了金山软件，27岁得到雷军的赏识成为技术总监，所以可以说是雷军的门徒了。其实雷军的小米跟b站也会看到他们的价值观上其实有相似的地方，都是从一开始有一批核心的粉丝用户，然后依靠这群用户进行口碑宣传，慢慢去扩张用户群体，并且以专注于用户的体验创造价值为导向，而不是利润为导向。还有就是他们在创建/加入公司的时候其实已经实现财务自由，对公司的发展更多是一种实现自我价值的追求。另外我自己联想小米和b站的战略共性，小米的战略是 以手机为核心打造物联网，b站是以ACG为核心进行用户破圈，都是以一个核心飞轮去带动更多的飞轮去转动，形成一个闭环的飞轮效应。

对于二次元，在很多细节能感受到陈睿是真二次元 宅男，陈睿第一次见徐逸的时候，就能说出bilibli名字背后的意义是炮姐的外号；陈睿的知乎、b站的头像是高坂桐乃（难道他是妹控?)。还有就是二次元本来就是一个圈子很窄的亚文化群体，能够被徐逸这样的资深宅男认可和信任足够证明陈睿其实也是这个圈子的，会共享相同的价值观。

公司愿景 - 用户、创作者、中国动画游戏全球化

陈睿对b站的定义是属于用户的社区、属于创作者的舞台、让中国原创的动画游戏受到全世界欢迎。这三个愿景的具体意义在于，前两者是打造一个中视频平台的关键要素和壁垒，后者是一个成为中国迪士尼/或者说至少是小腾讯的愿景，同时第三个愿景是实现飞轮效应的第一个齿轮（类似于小米的手机业务），而且这个三个愿景都具有很强的生命力。用户社区的氛围维持一方面能够提高用户对平台的粘度而不是内容的粘度，而且建立了很高的壁垒让其他视频平台难以复制。而创作者培养运营机制的打造是中视频平台能够远远不断产出优质内容的源头，当形成一个成熟的运营机制以后（比如阿里巴巴的店铺运营），也是可以成为很深的护城河。中国原创动画和游戏全球化更加是高级别的愿景，同时也是二次元爱好者的一个共同愿望。

所以，如果根据公司的愿景去推断的话，b站未来的进化路径或者发展潜能是：中国版Youtube/奈飞（具有优质的内容视频存库储备，能够通过广告/会员形成稳定的现金流） - 小腾讯/迪士尼（具备多元化的娱乐属性/孵化出全球性的IP）。

用户氛围的维持 - 公正和包容

对于b站维护用户氛围的主要武器，就是公正和包容的价值观。包容是b站不断破圈的利刃，而公正是维持不同用户群体能够一起维护社区氛围的根基。

公正

公正体现在数据、用户和up主上。公正在数据的表现是真实性，包括播放量、点赞数这些，有了真实的数据才能真实反应创作者内容的质量，防止劣币驱逐良币。这个如果是用过b站的人应该会有所体验。用户的公正是体现在社区氛围的建立上，比如b站设立了风纪委员制度、小黑屋、弹幕举报、注册会员考试制度这些，防止一些用户的不良行为降低大部分用户的不良体验。在up主上公正体现在b站对中小up主进行大量的培训扶持、流量曝光和商业化激励。

比如b站有详细的《up主创作手册》，帮助萌新up主怎么去制作精良和更容易得到曝光的视频。对于腰部Up主，b站有激励计划，能够让他们直接通过流量来变现。而对于头部up主，b站搭建了花火品牌帮助up主和品牌商进行匹配。

包容

包容能够让b站在内容上接纳更广泛的用户群体，在扩张原有边界的同时而不丢失原有的社区氛围。

B站的社区垂直内容扩张是伴随着Z世代用户的需求逐步推进的。这样的话能够在满足原有用户逐渐变化的需求同时能够吸引更多的外部群体进入到这个社区。这其实也是和腾讯的成长路径很像，一开始QQ也是80后90后的用户为主体，后来慢慢随着8090的成长延申到微信，并且在微信中也接纳纳了很多高年龄段的用户。而现在的QQ仍然保持活力，继续承担Z世代的主要通信工具。

另外一些包容性的例子比如，罗翔老师、央视的王冰冰、局座等等这些其实都是把一件严肃的东西变成有趣化，而b站就是连接二者的一个桥梁。

二、公司的底层逻辑

b站是以共同兴趣为基础的视频社区平台

对b站的定义是以共同兴趣为基础的视频社区平台，这里包含了三个底层逻辑，就是共同兴趣爱好、视频和社区平台。

共同爱好

如果说腾讯、FB是基于熟人社交把人连接起来，B站就是把一个个拥有共同兴趣和价值观的小圈子把人连接起来，形成圈层社交。由于互联网实现了信息的公开性和跨地域性，而5G实现了信息的即时性，这给圈层社交提供了充足的基础设施。而圈层社交与熟人社交对比，圈层社交因为能够分享共同的价值观和爱好，人与人之间的互动性会更强（直白点就是物以类聚，人以群分）。所以b站就是基于这样的一个常识，提供了一个基础设施（去满足人与人的圈层社交。

b站原本的口号哔哩哔哩干杯改成现在的你感兴趣的视频都在b站。这样的一个定位可以看出b站的用户边界是变成无限大，因为每个人都有满足兴趣的需求，就是通过这样一个一个圈子的叠加去连接更多的用户群体。

还有一点是，对比抖音快手这类的短视频，我认为抖音快手这种更多是一种刺激人脑分泌多巴胺的奖赏（因为短视频就意味着你必须能够在最短时间内抓主人的眼球），这个其实是一种负反馈，因为刺激的阈值会变得越来越高，创作者的内容就必须越来越刺激人的眼球。而兴趣爱好的培养，是一种内啡肽的分泌，内啡肽最集中的区域就是学习和记忆的相关区域，并且能够使人保持心情愉悦，加深记忆，这是一种正循环的反馈，因为创作者和观众之间拥有共同的兴趣和价值观，双方都能产能内啡肽，这样会让创作者有动力创造更多优质的作品，用户也会更愿意为优质内容买单。

视频

第二个底层逻辑是视频，因为过去天涯、豆瓣、百度贴吧这些社区都是基于文字或者是图片的形式的搭建，到了4G时代，这些低维的形式也就逐渐慢慢衰落。而b站的形式是基于目前来看是最高维的视频，在未来至少10年，我们都很难找到更加高维的形态了（就算VR，AR也是基于视频形态），目前能想象到更加高维的形态就是脑机了。而且基于视频的表现形式在未来将会越来越多样化，比如看b站的罗老师，当罗老师讲到一个案件的中途视频会弹出一些选项让观众去作判断，然后不同的选项视频会有不同的解答，这就有一种很强的交互感。包括现在VR,AR的兴起，也是对视频的基础上建立更加强的互动形式和体验。

社区平台

社区平台的定义注定了公司对平台的运营能力是决定了平台的核心竞争力。因为社区就是类似于管理一个国家，商业化的进程就类似于国家的财政政策，是需要平衡国际营收和国民的负担，需要规则去限定国民的违法行为，需要建立国家的价值观和安全感让国民产生自豪感产生归属感。

而运营能力的判断就是需要自上而下和自下而上地持续不断地去观察最高决策者是否一直在正确地道路上走。过去的一些社区，比如百度贴吧，就是因为注重于商业化把用户对内容的信任度和归属感降低。

从目前各个细节来看，还是能看到b站的运营能力是在社区网站类别中处于顶级的。

1.商业化的克制

首先在资本层面，从股权结构可以反映出各种利益方的制衡，徐逸作为b站社区氛围看门人的投票权上的制衡、阿里和腾讯势力的制衡。然后b站的商业化也是比较克制并且多样化的（b站是所有视频平台具有最丰富的变现手段：游戏、会员、广告、直播、电商），广告是最为影响用户体验的变现，但是b站围绕广告形式也是多样化去做并且尽量地结合用户群体去变得更加有趣和真实。

比如b站很注重广告内容的真实性，比如一名up主十音，在和一个品牌商进行合作的时候，她通过讲述作为全职up主如何接商业广告合作的内幕，引出自己是如何把品牌主筛选成为自己的合作对象。此外，她还发起了一项投票，询问粉丝对于广告合作的意见，高赞评论意见基本更能接受up主通过硬广的方式进行合作。

2. 氛围的维护

b站有758名员工专门服务社区并且人工审核弹幕举报。

并且设置小黑屋，把举报的内容展示出来，并且说明处罚原因和处罚结果。更成立了风纪委员，让用户能够参与到社区的管理当中。

3. 对内容创造者的运营

B站目前有1696人专门为up主服务和工作，70%的流量分配给中小up主。并且对不同的up主会进行不同的扶持，培养一个健康的up主生态圈，比如之前财经头部up主巫师去到了西瓜视频，但是b站非但没有受到影响，财经频道更是出了更多高质量的财经up主。

4. 数据的真实

让用户感受到平台的可信和安全感

5. 归属感和荣誉感

比如b站制作新年晚会、b站拜年祭、发射卫星、建立梦想小学等等活动，都是培养用户的归属感和荣誉感。弹幕中最常用的哔哩哔哩干杯，已经成为用户间对b站的认可。

除此之外，还有会员等级的设置和给予不同的权限，能够让深度用户感受到荣誉感。

这样的社区运营能力就是张磊所说的动态护城河，是别的视频网站短时间用资金打造不了的，但是也是需要持续地去全方位跟踪去观察他的演变。

平台运营是b站的责任，那么平台带来的效应就是b站的价值回报。其实把视频平台和电商平台作对比，京东和长视频平台的共性就是重资产和自营模式让平台的管理半径变得很受限，而拼多多和短视频的相似之处就是高频率产品的信息流分发机制限制产品的种类，比如低价值、同质化/标准化的产品会更加适用这样的机制。而中视频平台和淘宝平台的共性就是平台不直接产出商品，而是让一个个生产者通过公域流量的曝光匹配到适合他们的用户，并且帮助生产者沉淀这些用户形成私域流量，所以者意味着产品内容的多样性和产品数量的限制都是接近于无限的，这也是为什么会有说万能的淘宝和一切皆可bilibili。所以，平台的模式就意味着更加多地可能性，也就是会有更多的生态玩家参与进来，这样反过来提升平台的价值。

三、b站的护城河

中视频平台的商业模式

视频平台和电商平台虽然有共性，但是因为供给的产品性质不一样，决定了长远来看中视频平台的模式是优于长视频和短视频的。

对比短视频

1. 使用场景更加丰富

中视频平台的使用场景会更加丰富，一方面是短视频的用户接受信息主要是被动，中视频是主动/被动。还有短视频的使用场景大部分是Kill time，但是中视频的信息承载量会更加多，也就丰富了更多使用场景，内容的跨越程度会更加有弹性，这也决定了用户属性范围的上限。

比如中视频更加能承担娱乐、学习、直播、搜索和时事新闻的功能，甚至基于b站的弹幕能够衍生出更多样化的内容价值。

打卡健身：

鬼畜：

品牌发布会直播：

音乐MV首发：

2. 播放渠道更加丰富

因为内容的弹性很高，也就决定了播放渠道的选择会更加宽，中视频在移动端/PC端/电视端都能有很好的效果，但是短视频因为时间、竖屏和内容的限制，在PC端和电视的体验都不是很好。

3. 制作门槛

短视频的制作门槛低，所以短视频平台的运营能力很运用到中视频平台的搭建上，但是中视频平台的运营能力和视频制作对于短视频来说是降维的。为什么短视频能诞生两个竞争者，并且腾讯的微信号也能在短期内达到DAU 8 亿，这就证明了短视频赛道的进入门槛是远比中视频要低。反观中视频赛道，为什么西瓜视频到目前都阻止不了解b站的前进，因为中视频的运营能力要求是远远高于短视频的，从创作者的孵化机制、流量分配机制、品牌广告主的营销形式、商业化的模式等等都是更加复杂。一个简单的例子就是西瓜视频挖了b站的敖厂长和巫师，丝毫对b站没有任何影响，并且孵化了更多的百大up主，越来越多的明星和品牌加入到了b站，跟b站形成了强大的化学反应实现二次元与三次元的破壁。

4.产品的生命周期

之前也提到，短视频的内容对用户来说是一个负反馈，中视频的内容是能够形成正反馈。因为短视频的本质就是不断刺激人的多巴胺分泌，但是这个阈值会越来越高，我们会看到短视频内容的同质化严重，内容质量上越来越低，比如抖音由一开始的剪辑技术流转向了各种无意义的慢动作。而中视频的发展更加有生命力，因为中视频比拼的是内容质量而不是刺激，只有不断创作高质量的视频才能长盛不衰。

另外，中视频的视频库积累是正向发展的，越多的视频会吸引更多用户，越多用户会吸引更多的创作者加入到平台提供更好的视频。但是短视频对视频库的概念是弱化的，一方面是用户接受信息是被动，另外一方面视频内容价值不高，不存在反复观看的价值。

5.广告商业化

中视频的模式也意味着广告的形式是更加多样化的，一是视频的长度、二是播放内容的形式、三是渠道多样化、四是屏幕的大小决定。所以中视频的广告负载率上限会高于短视频。

PC端主页广告区：

每个视频播放页面的广告区：

还有比如之前说的up主十音用了长达15分钟详细描述了up主是怎样接品牌商的广告，然后从中带出这个品牌商，观众在学习知识同时又能了解到品牌商背后的故事，对品牌产生了深刻的认知。这样的广告模式是短视频甚至是长视频难以实现的。

对比长视频

1. 内容成本更低

长视频内容制作成本居高不下已经是行业共识，属于重资产行业，但是中视频是平台模式，内容的制作成本由内容生产者自行负担，存在很大的弹性，平台不需要负担内容制作成本。

这跟平台电商和自营电商的逻辑是相通的。

2. 持续创造符合观众内容的能力

长视频用户对内容的质量要求高，所以内容的容错率低，而且视频制作的负担都由企业来承担，管理半径低，中视频一方面用户预期要比长视频低，另外用户对自己的KOL有粘度，所以内容容错率低。另外，平台不负责制作内容，整个平台的容错率也会得到平摊。

3. 商业化变现负担更轻

长视频因为制作成本的高昂，在商业化上有着紧迫性，所以商业化进程往往需要牺牲用户的体验，包括内容质量和观看质量。但是中视频平台生态化能够带来更多的变现可能，商业化有更多空间。同时，中视频切入长视频也是降维打击，一方面是平台积累大量的用户观看和互动数据（尤其b站有弹幕，作为数据具有精准度和更细颗粒度的特性），用户间是以兴趣聚集在一起，能得到颗粒度更加细的用户画像，在版权采购和制作上也更加有效率。

另外，长视频对于中视频平台更多是一个获客手段，目的是把用户引到生态里，对盈利的负担比较轻，但往往这样才能提供更好观看体验，版权采购的盈利对于平台来说是增量。并且，中视频能够给长视频进行二次加工，长视频的价值得到了更加大的发挥。

4. 对平台的忠诚度

长视频平台的用户忠诚度低，因为用户的行为是主动搜索内容。但是中视频平台的忠诚度是最高的，用户对平台接受信息的行为是有主动和被动，而且是给予社区属性，用户对平台粘性更高。

5. 广告商业化

长视频的广告商业化更多是降低用户体验。虽然中视频广告商业化也会降低用户体验，但是平台的广告商业化意味着创作者将会有更多的收入激励，就会创作更好的作品，另外也会吸引更多的外部作者参与进来。

所以，总结来说，中视频的商业模式对比长视频具有平台效应，能够实现投入低成本的情况下持续产出高质量的视频内容，用户对平台具有较高的忠诚度。对比短视频中视频具有更多的场景使用价值和具有较高的运营门槛要求。所以中视频平台的龙头垄断性是要比长视频和短视频都要强。

同时，中视频平台也能够轻易地切入长视频和短视频平台。B站切入长视频不需要有快速盈利的负担，并且具有清晰的群众画像，在满足内部用户需求的同时能够积累视频库进行外部获客。而作为中视频平台在移动端也能很好地占领用户时长，因为短视频内容制作门槛低，并且b站本身已经具备了大量高质量的娱乐up主。

很多快手用户其实已经入驻b站，通过b站的沉浸式模式单列模式能够得到和抖音快手一样的体验。在双列模式下能够看b站的中视频内容。这样单列和双列并行的模式也能够为b站主站以外的广告位置。

先发优势

一方面是先前讲的视频库的积累，另外是社区氛围的建立，这两点是难以用资本短期打造起来的。先发优势和规模优势能在淘宝的平台上得意体现。

因为平台效应已经吸引了一系列的生态参与者，这些生态参与者与内容生产者已经形成了协同效应和规模效应。这也是为什么拼多多去掉了店铺的概念，因为对于店铺的运营上是难以追上淘宝的。所以拼多多难以攻入淘宝的美妆、女装这种非标准化产品，因为这类型的产品的运营水平需求是比较高的，拼多多的平台难以满足这类店铺卖家。

弹幕优势

弹幕的优势有三点，一个是数据的精准度，二是数据颗粒度能够更加的细，三是对视频的二次创作。

数据的精准度体现在弹幕是用户主动的一个情绪表达，这比无意识的行为数据要直观和准确。举个例子，比如以下视频弹幕能够直观反映出观众都注意在了弹二胡的小姐姐上，而小姐姐也是b站里面的up主，那么b站就能够有很多的运营策划方案了。

而数据颗粒度更加精细就是比如弹幕的数量、情绪等信息能够直接反应在视频内容的每个片段里面，这对于长视频制作和up主视频制作都能够提供高效的反馈。

然后就是弹幕的二次创作，比如搞梗、歌词空耳和内容科普等都是为原有视频内容提供了更好的观看体验，比如对于一些剧情剧或者悬疑剧，那么进行二刷的时候能够通过弹幕去发现一些以前注意不到的细节。所以对于一个相同的长视频，在b站观看就会有多一种体验。

还比如一些弹幕的梗，比如鸡你太美出圈后，对于外部用户就想找回梗的原出处，也就能起到获客的作用。

正是因为b站了解到弹幕的价值，所以b站对于弹幕的运营和重视程度是远大于其他的视频平台的。比如之前讲的小黑屋、风纪委员会制度、758名员工专门负责审核弹幕举报、在100道考试题目中前40道都是考关于发弹幕的规则等等。

四、b站长期驱动因素

b站的核心驱动因素目前主要关注用户的增长，因为是ACG视频社区平台的属性，用户价值（商业化）伴随着用户的增长是指数式地爆发的，而不是一个简单线性的关系。就像初期投资腾讯和阿里一样，在那时候没人想清楚腾讯QQ是怎么变现，就算是张磊也想不到现在衍生出微信、游戏和视频这些业务。淘宝那时候的免费开店的模式，也是很多人质疑其盈利模式的能力。而b站目前的情况其实相对于前期的阿里和腾讯是更为乐观和清晰的。因为b站的属性已经注定了他的商业化模式是多样化的，核心的是要关注是否能够形成足够大的用户规模。

1.用户增长

b站的用户增长逻辑是不断丰富平台的使用场景在满足核心用户的需求同时吸引更多外部群体。简单说就是万物皆可B站。而且，b站用户增长相对于长短视频平台存在一个优势就是在同一赛道上其他竞争对手是难以复制或者替代，而b站是能够切入长短视频去抢夺用户时间，这样就给了b站更多时间和空间去不断尝试各种方法进行获客。

再基于一点是，b站的获客方式不像Youtube这种依靠谷歌的搜索渠道，也不像拼多多和抖音这种靠一招打片无敌手，所以用户的增长不是线性的，而是更像ZOOM这种Product led Growth，基于更多场景的开发或者因为某个特定节点和事件的爆发，所以这就是为什么大家一直关注b站的破圈。这样的用户增长不是一瞬间的爆发，更多的是不断去满足不同用户群体的需求实现用户增长。

B站的用户年龄结构也同样间接证明了b站用户群体的包容性是很大的，40%岁以上也有1800万的用户，并且这个年龄段的占比是对比去年有所提升的。

所以，以上对于b站底层逻辑的思考，b站的中视频平台属性和社区的包容性意味着b站是有足够潜能去渗透到不同的年龄层段的。基于Youtube对美国不同年龄层的渗透率，b站实现全国人口的44%渗透率是可能的，彼时的用户数将会达到6亿人左右，就是类似于抖音这样的用户级别。而且b站的用户粘度和互动数要远远大于短视频平台，商业化模式也是更加丰富多样，所以单个用户的价值也将会更加的大。

2. 用户增长与社区平台的平衡

首先站在各个运营数据的角度来看，b站去年用户强劲的增长下，一系列的运营数据其实维持不变，甚至加强的。这里是陈睿的一些公开数据，包括更多颗粒度更细的数据（比如单视频互动次数连续三年保持在50%左右的同比增长），也是证明了这个b站很注重在这方面的运营，并且已经取得了很好的效果。

站在b站的内容分发机制上看

首先b站的内容分发机制是比较复杂的，但是主要逻辑有两个，一方面是主要通过标签的方法把同圈层的人聚集在一起，另外一个是防止推荐算法的怪圈信息茧房（一个体现在不断消费同一内容，另外一个是避免集中到数据上表示好的内容），就是去探索用户更多元化的兴趣，并且尽可能把用户曝光到长尾视频。那么这样的一个结果就是具有同样圈层的用户会聚在一切，也不会造成不同圈层的用户都集中到了一些热门视频里，而是分配到更多腰部的创作者。这样的话不同圈层的用户就很难经常聚集到一起。

还有一个就是其实每个up主就是一个自己的私域流量，这样一个个氛围也是分摊到了每个up上去经营。比如up主自身也能给用户贴标签和进行管理。还有弹幕这个能够主动表达情绪的信息也是能够快速让up主了解到用户间的需求。

3.商业化

中视频平台的商业化和长视频不一样，中视频的商业化能够提高创作者的营收效应，故而激励创作者创作更高质的作品并且吸引更多的外部作者加入。其中游戏和直播业务更加是b站本身ACG社区平台的一个自然的延伸，在商业化的同时会丰富平台自身的生态内容。

可以看到b站的商业结构正在逐渐变得更加健康，游戏占比已经降到44%，其他的各个业务占比都比较平均。作为视频平台，广告业务和会员业务是最大的变现来源，也代表了视频平台对上下游的议价能力。

会员业务

会员上奈飞和腾讯都有很强的议价权，视频内容的质量决定的对下游的议价权。但是类似于爱奇艺和芒果这种相对弱议价权的在付费率上也要远远大于b站。因为b站也是去年才开始着重于切入长视频领域，过去付费率也有了比较大的提升，之前讨论b站切入长视频是具有一定的优势，并且b站在二次元的版权采购上和参与投资上游制作上都不断显示出其对二次元的深度运营能力（目前b站是全球拥有最大番剧动画的版权网站，在原创内容的投入达到了10亿元，有b站参与的日本动画作品占到日本总出品量的10%），所以付费率还是具有很大的提升空间的。

广告业务

未来广告业务增长主要是三个因素：用户规模、广告加载率和广告价值

用户规模之前已经进行了讨论。

广告加载率

目前b站的加载率在5%，快手为9%、抖音、FB已经达到了15%。B站仍然具有很大的加载率提升空间，加上之前讨论b站的广告形式是比短视频的要丰富，所以预计加载率上限在10%-15%左右。

广告价值

B站的广告价值主要体现在一个用户的忠诚度和粘度是相比于其他视频网站来看是最高的，第二是b站的用户具有圈层属性，核心文化圈层达到7000个，文化标签达到200万个，等于是视频版的小红书，所以广告主可以根据自身产品匹配合适的圈层和标签，达到精准投放。并且现在Z世代已经有大部分进入了职场，开始具有强大的消费能力，对于新事物的消费意愿也比较高，所以b站的单用户广告价值也是具有很大的提升空间。另外越来越多品牌商开始入驻b站，比如小米在b站上直播发布会，甚至b站的弹幕、鬼畜等等能够帮助品牌进行二次宣传。比如雷军的Are you OK，就是从b站的鬼畜区里出圈的，未来将会有越来越多的品牌可以通过这样的形式打进年轻人的心智上。

五、估值

目前b站还在用户增长阶段，远没有达到天花板，所以用用户估值是最合理的。

目前来看腾讯娱乐和芒果超媒的单用户估值大约在600元，但是b站具有平台效应，商业模式给予了单用户更高的估值溢价，所以当用户到4亿人，估值为2456亿元的话，这样是没有把中视频的商业模式溢价体现出来。