一周重点研报回顾（0612-0618）（研究报告作文五年级400字汉字的历史）

行业深度报告：税优破局在望，养老万亿空间可期

老龄化加剧和养老金缺口扩大，税优政策破局在望。 在我国老龄化日益严峻、基本养老保险缺口扩大、财政负担较重的背景下，国家近年来加速推出养老政策，并首次将发展第三支柱养老保险明确纳入今年政府工作报告。对比美国年金险放量的大背景 1）直接融资带来权益牛市和 2）税收优惠 IRA 账户的推出，第一、我国通过加大资本市场改革和投资端建设，养老金入市的基础设施已具备，第二、我国养老金产品当前最大痛点为收益率低和税优力度不够，导致居民缺乏长期储蓄意识。我们认为，税优将成为养老金规模放量的重要催化剂，尤其在当下老龄化问题日益严峻以及民生问题重视度提升的大背景下，税优推出的迫切性日益增加。

寿险 K 型复苏下，税优将成为推动年金险增长的有力保证。从一季度外资更注重高端客群使得保费增速远超中资险企的现象中，我们认为在疫情后贫富差距进一步拉大的背景下，中产阶级以上人群财富管理和增值的需求日益迫切。同时随着重疾红利消退以及利率长期下行，对长期养老年金的配置仍然未被充分挖掘。我国目前年金仍以短期为主，长期年金险由于收益率（IRR）偏低以及人们长期储蓄意识缺乏并未受到市场青睐。近期推出的专属养老保险尽管解决了养老金收益偏低的痛点，但长期储蓄意识提升仍需税优政策的刺激。结合税优推出对美国和台湾年金险规模的拉动（美国：1975-1985 年，IRA 规模增长年复合增速达 55%，年金险规模复合增速约 18%；台湾：2000-2010年，年金险收入年复合增速达 98.5%），我们认为，税优政策推出将助力我国养老金规模的快速提升。

养老长逻辑在于 100 万亿中短期储蓄和理财转化为长期养老储备，中性估计下，将为行业负债端带来 1 万亿保费增量。结合美国经验，若将我国 100 万亿短储蓄和理财中的 10%转化为养老金，且在中性假设下，养老金中的 10%配置保险资产，将为保险行业带来 1 万亿的保费增量。假设养老金产品 NBV margin 为 30%，则这增量能够贡献的 NBV为 2020 年上市险企（国寿、平安、太保、新华、友邦中国）的 2.1 倍，对 EV 的贡献为 11.7%。

配合税优推出，代理人素质和投资能力的提升是关键。K型复苏表明，未来行业在由自保件重疾向复利年金转变的过程中，人员素质提升成关键。养老年金的销售理念应从销售保险产品、赚取销售佣金向提供资产配置服务、赚取顾问费转变，这对代理人队伍的素质提出了较高的要求。例如，友邦通过打造精英代理人切入高净值客户，一季度取得了远超同业的成绩。参照美国经验，未来发展更注重销售投资型产品的独立代理人不失为提升高质量的一条路径。另外，保险养老年金产品要与公募基金、私募基金、银行理财等产品进行竞争，势必要提高权益市场的配置，以提升收益率水平。

投资评级：随着专属养老险的试点推出，我国的养老金发展将驶入快车道。但无论从我国第三支柱发展困境还是养老金产品现状中，我们发现目前针对养老金发展的政策仍不足，税优政策推出的重要性日益凸显。我们通过对美国、台湾的回溯分析发现，在税优政策推出后的一段时间，险企年金的销售规模有明显的提升，这为保险行业负债端增长带来了长逻辑。但同时，即使税优政策推出后，我们的代理人队伍素质、投资端的投资范围小及权益投资比例低的缺陷，将成为养老保险做大规模的掣肘。我们认为，队伍建设能力强、代理人素质高、投资范围更广、投资能力更优的险企将有望率先受益。我们推荐持续推进“最优秀代理”策略的友邦保险，和蔡强上任，代理人素质有望快速提升且养老产业布局领先的中国太保。

风险因素：宏观经济下行；第三支柱政策落地不及预期；行业代理人转型速度不及预期。

本文源自报告：税优破局在望，养老万亿空间可期

报告发布时间：2021年6月15日

报告作者：王舫朝 S1500519120002

皓元医药(688131)公司深度报告：特色 CRO 企业，处于高速发展期

外包行业进入黄金发展期，分子砌块渗入新药开发全流程。随着仿制药的竞争加大以及新药开发难度的提升，全球研发支出不断提升，大型药企研发投入占比不断加码，全球整体临床试验数量不断增长，对 CRO 企业的需求也持续增加，行业发展劲头十足。和国外 CRO 企业相比，国内企业具有更高的成本优势和符合欧美标准的质量控制体系，相对优势明显，加之国家层面鼓励创新、支持外包，biotech 对外包需求大幅度增长，国内 CRO 行业在多重驱动下处于黄金发展期。

分子砌块是用于设计和构建药物活性物质的小分子化合物，属于底层结构化合物。主动设计和开发潜在解决药物分子毒性和理化性质的药物分子砌块，将大大加快药物研发公司研发新药的进度，从而带动市场对新颖的高质量的药物分子砌块从研发到商业化生产的需求。作为药品研发的基石，分子砌块及由其延伸的工具化合物空间广阔：据哈佛医学院健康政策系 Richard G. Frank 估计，全球医药研发支出中有 30%用于药物分子砌块的购买和外包，据此可以估算全球药物分子砌块的市场规模到 2023 年为 650.4 亿美元。

公司深耕分子砌块和工具化合物，前端业务导流和后端项目延伸带来收入增量。公司深耕分子砌块与工具化合物，持续加大研发投入，通过自主合成和外购分子砌块再开发相结合的方式快速扩充产品种类，订单数量不断增加，驱动业绩快速提升；客户具有高黏性，结构不断优化，前十大客户中经销商占比逐渐减少。中间和和原料药业务覆盖全球客户，前十大产品销售量整体呈增长趋势。截至 2021 年 2 月底，公司正在服务的 CDMO 项目共 110 个，其中获批上市 4 个已经获批上市、1 个处于新药申报期、2 个处于临床 III 期、9 个处于临床 II 期。公司协助荣昌生物完成的我国首个申报临床 ADC 一类抗癌新药维迪西妥单抗（RC48）已于 2021 年 6 月 9 日在中国上市，这也是目前首个获批上市的国产 ADC 药物。随着客户项目研究的不断推进，公司项目所处研发阶段也会逐渐往下游延伸，为公司带来更多收入增量。

盈利预测与投资评级：随着公司两大业务的快速发展，预计公司2021-2023年收入分别 9.20/13.15/18.56亿元，增速为44.8%/43.0%/41.1%，净利润分别为 1.98/2.96/4.29亿元，增速为 54.0%、49.7%、44.9%。分子砌块与工具化合物板块 2021 年 3 家可比公司平均 PE 为 108X，原料药及中间体板块 2021 年 4家可比公司平均 PE 为 78X。首次覆盖，给予“增持”评级。

风险因素：专利侵权风险；高素质专业技术人才流失风险；部分产品销售受客户项目进展影响的风险。

本文源自报告：特色 CRO 企业，处于高速发展期

报告发布时间：2021年6月16日

报告作者：周平 S1500521040001  

欧普康视(300595)公司深度报告：OK 镜市场高增长，持续强化竞争优势

青少年近视高发，政策利好+支付能力提升推动 OK 镜放量。我国青少年近视率高达 54%，远高于美国、德国、英国约 25%、15%、10%的近视率。多部委联合出台近视防控方案，到 2030 年近视率要大幅度降低。一方面会推动青少年早筛查、早诊断、早控制，近视防控工作前移，提升近视矫正产品的渗透率。另一方面，OK 镜相比框架眼镜和隐形眼镜有更好的近视控制效果，且只需晚上佩戴更加方便美观，即便 OK 镜价格较高，但随着居民人均收入和消费支出提升，未来渗透率将持续提升。

低渗透高单价高复购率推动 OK 镜发展为大单品。我国 8-18 岁近视青少年总人数约 1 亿人，估计 2020 年 OK 镜销量仅 120 万副左右，渗透率仅1.26%。中国大陆地区的 OK 镜渗透率远低于中国台湾和香港地区，未来还有巨大的市场潜力。OK 镜单价高于框架眼镜和隐形眼镜，新品上市还会推动平均出厂价提升，生产企业盈利能力有望持续提升。OK 镜需要长期佩戴才能控制近视度数升高，每 1.5-2 年需要更换镜片，复购率非常高，而且极少更换 OK 镜品牌。OK 镜具有低渗透率高单价高复购率的特点，具有发展成大单品的市场潜力。

视光师和视光终端资源优势显著，OK 镜产品量价齐升。公司拥有全国最强的视光师和视光终端资源。OK 镜主要由视光师负责验配，但我国视光师稀缺，不到眼科医生数量的 14%。公司从 2017 年开始培养专业人才，目前拥有全国最大的视光师队伍和最强的验配培训能力，为眼科医院和视光中心提供服务支持，从而提升客户粘性和品牌知名度。OK 镜验配渠道分散，掌控终端渠道有助于推动产品销售。公司从 2017 年起投资参控股了200 多家终端渠道，并与全国 1100 多家终端建立了合作关系。优势渠道从安徽和江苏向山东、陕西、湖北等地扩张，还将通过募投项目建设 1348 个视光终端，进一步完善全国渠道布局。随着 OK 镜高端品牌 DreamVision放量、经销逐步转为直营，推动 OK 镜单价提升，叠加视光终端扩张带来销量增长，公司 OK 镜产品将实现量价齐升。

盈利预测与投资评级：预计 2021-2023 年收入归母净利润分别为6.06/8.08/10.12 亿元，增速分别为 40%/33%/25%，对应 PE 分别为146/110/87 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险因素：核心产品销量或低于预期；产品质量风险。

本文源自报告：OK 镜市场高增长，持续强化竞争优势

报告发布时间：2021年6月17日

报告作者：周平S1500521040001 

立高食品(300973)公司深度报告：渠道体系优势，终端深度服务

投资建议:冷冻烘焙食品行业处于发展初期，行业集中度低，市场空间大。公司产品和渠道双驱动，多元化渠道打开成长空间。终端深度合作增强客户的粘性，构筑竞争壁垒。预计公司21-23年EPS分别为1.83/2.50/3.24元，对应PE分别为90.83/66.40/51.22倍。公司当前估值较高，但考虑到公司高成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。

行业处于发展初期，前景广阔。烘焙食品行业整体需求每年接近10%的持续增长，国内人均烘焙食品消费额仅为24.6美元/人，与发达国家和地区还有较大的差距，行业还存在巨大的发展潜力。冷冻烘焙食品的出现弥补了预包装食品和现烤食品的不足。对C端消费者，冷冻烘焙食品种类丰富、口感稳定、食品安全更有保障，对B端客户，冷冻烘焙食品解决了经营成本高、人员匮乏、产品更迭等问题。烘焙食品行业竞争格局分散，集中度有待提升。

渠道和终端服务是核心竞争力。烘焙食品原料和冷冻烘焙食品的技术壁垒主要体现在产品配方和大规模生产工艺两方面。公司通过在研发领域的长期投入，目前已公司拥有完善的研发体系和高质量的研发团队。产品方面，公司拥有丰富的产品体系，能够满足不同客户群体的消费需求。多样化的产品，为烘焙店开发出新的客户需求，创造新的收入来源。公司已经初步建立了覆盖全国的经销渠道体系，销售人员数量业内领先。公司重视销售团队的建设，为客户提供烘焙店运营培训，为客户使用公司产品提供技术指导，为客户设计烘焙食品的应用方案及营销方案。下游烘焙店客户粘性高，公司具有先发优势明显。供应链方面，公司具备较为充足的自有物流能力及第三方物流能力。目前公司已建立四大生产基地，主要覆盖华东和华南区域，未来公司将建成六大生产基地实现全国化布局。

品类延伸和渠道拓展带动收入持续增长。成本压力驱动下游B端客户对冷冻烘焙食品的采购比例上升。目前国内冷冻烘焙食品在烘焙店的渗透率仍较低，相比国外仍有很大提升空间。随着餐饮、茶饮店等新场景的不断成熟，会不断衍生出更适合该场景的新品需求，从而支撑公司在渠道的多元化扩张。

股价催化剂:产品提价;原材料价格下降;业绩超预期等。

风险因素:原材料价格上涨超预期;新品推广不及预期;食品安全事故。

本文源自报告：渠道体系优势，终端深度服务

报告发布时间：2021年6月17日

报告作者：马铮 S1500520110001