宁波远洋：运价自高点持续回调 强周期风险不容忽视

本刊记者李兴然

证监会第十八届发行审核委员会定于2022年9月1日召开2022年第99次发行审核委员会工作会议，届时将审议宁波远洋运输股份有限公司（以下简称“宁波远洋”）的首发申请。

据悉，宁波远洋是一家综合性航运公司，主要从事国际、沿海和长江航线的航运业务、船舶代理业务及干散货货运代理业务。宁波远洋由宁波港（601018）拆分而来，分拆上市完成后，宁波远洋的控股股东仍是宁波港，也是宁波港的第一家上市子公司。

根据招股书，报告期内，宁波远洋虽然持续盈利，但未进行任何利润分配，主要原因是资本开支较大。航运是强周期性行业，宁波远洋在行业景气高企之际，再次进入规模扩张的重大资本支出中，一旦运价再次陷入长期的持续回调中，那公司股东，尤其是IPO后的中小股东，可能需要面临长时间无法获得公司回馈的境地。

此外，运价下降以及高油价双重挤压，宁波远洋本就低于行业均值的集装箱运输业务毛利率恐怕面临较大压力。

航运行业存强周期性风险

报告期内，公司虽然持续盈利，但未进行任何利润分配，主要原因是资本开支较大。从宁波远洋现金流量情况即可知，公司2020年购建固定资产等的现金支出巨大。

表一：宁波远洋现金流量情况

来源：招股书

根据招股书披露，宁波远洋在未来三年发展目标及具体规划的第四点便是：

扩充船队规模，坚持打造智能绿色船队。重视运力投放的可行性研究和经济效益分析，充分利用上市募集资金，进一步拓展自有船队规模、优化船舶租赁方案，合理规划建造和租赁船舶的类型及其各自投放的航线，优化船队结构，降低运营成本、实现效益最大化；坚持绿色发展理念，提升新造船舶绿色节能性和智能化水平。在建8艘集装箱船舶和待建6艘集装箱船舶、2艘散货船舶建成投产后，将形成一支3,000-50,000吨级集装箱梯度互补并保有一定散货船舶的综合性船队，预计三年内自有运力将达到总运力规模的70%，在世界集装箱班轮公司百强榜的排名将进一步上升。

众所周知，国际集运市场2010年后经历了长达10年之久的惨烈竞争，运力扩张巨大，导致运价持续低迷，连中远海控这样的巨型央企都经历了2010-2020长达10年的未分配利润为负的阵痛期，依靠2021年高运价带来的高利润才转正，并计划进行分红。

在资本市场上，以中远海控为代表的海运公司一直被认定为强周期的代表，给的估值较低，作为其投资人的持股体验及回报也长期不理想，2021年度分红计划虽然实施，但还是一度被小股东联名“声讨”而被市场广泛关注。

图一：2020年初以来SCFI综合指数走势

来源：Choice数据

从运价走势看，目前SCFI及CCFI经历了去年底至今年初的历史高点之后，目前在持续回落中。作为强周期行业，运价能否长期维持高位也一直被市场怀疑。而根据公司未来三年的计划，显然市准备在当前运价高位、行业景气之际乘势扩张运力，并且IPO。

宁波远洋控股股东舟山港也透露过分拆的目的。作为货物吞吐量世界第一、集装箱吞吐量世界第三的国际性港口，之所以选择拆分上市，宁波港董秘蒋伟曾在接受媒体采访时给出解读，航运业是周期性行业，当前国内的航运业正处于好时期，登陆资本市场可以推动企业更好地发展。

图二:2020年初以来CCFI指数走势

来源：Choice数据

宁波远洋在行业景气高企之际，再次进入规模扩张的重大资本支出中，一旦运价再次陷入长期的持续回调中，那公司股东，尤其是IPO后的中小股东，是否可能面临长时间无法获得公司回馈的风险？公司当前的经营重点仍是规模扩张，而投资者回报，尤其是上市后对中小股东的回报，日程是否仍遥遥无期？

集运毛利率恐受双重挤压

燃油费支出是航运公司最主要的成本项目之一，船用燃油价格的波动会对宁波远洋的燃油费支出产生影响，进而对宁波远洋的财务状况产生较大影响。船用燃油价格同国际原油价格密切相关，国际原油价格取决于政治和经济因素。若国际原油价格持续上扬，将导致宁波远洋船舶航次成本上升，进而影响宁波远洋的盈利水平。

报告期内，公司毛利总额随着业务规模持续扩大而逐年增加。公司毛利主要来自航运业务和航运代理业务。报告期内，公司航运业务毛利占主营业务毛利的比例分别为49.53%、54.79%、69.96%和75.62%，报告期内逐年升高，主要原因为：公司从事航运的船舶数量逐步增加，加上受航运市场行情影响，公司航运的整体运输量不断增加；公司部分航线积载率提升形成规模效应加之2020年燃油价格的大幅下降，整体导致航运业务毛利不断增长。

表二：宁波远洋集运业务毛利率与同行比较

来源：招股书

注：时间从左至右分别为2021年上半年、2020年、2019年及2018年

从宁波远洋集装箱业务的毛利率趋势看，也能明显发现，2020年及2021年上半年有了明显的改善。不过，公司毛利率始终低于行业平均值。

从国际油价走势看，以纽约商品交易所交易的WTI原油价格为参考，自2020年下半年以来上升明显，进入2022年后更是由于俄乌冲突等原因冲上100美金之上.目前虽有回调但依然处于高位。

图三：2020年初以来WTI原油收盘价走势

来源：Choice数据

一边是面临着高油价导致的成本上升，而另一面则是运价持续回调，两头挤压下，宁波远洋的集运业务毛利率恐将承压。