收缩中的复星

55岁的郭广昌在社交媒体发声。

从今年3月开始就处于停更状态的郭广昌认证微博，在9月13日、15日两天发布了两篇文字微博。

第一条表示自己刚刚结束了海外几个月的差旅行程，所幸赶在台风‘梅花’之前回到了上海，这两天正在按照防疫要求进行隔离。第二条话锋一转，以严厉措辞表示起诉有关媒体关于监管机构要求摸底复星的不实报道。

事件的缘由，要从9月2日复星医药（600196.SH）的一纸公告开始说起。复星医药一直是复星集团旗下重要的生物医药资产，五年来第一次被控股股东上海复星高科技（集团）有限公司（下称复星高科技）减持，所涉股份占复星医药总股本的3%。

一石激起千层浪，算上此前的青岛啤酒（600600.SH，0168.HK）H股、泰和科技（300801.SZ）、中山公用（000685.SZ）、海南矿业（601969.SH），以及通过豫园股份（600655.SH）持有的金徽酒（603919.SH），复星集团的减持大幕正式拉开。

如果说此前减持的上市公司都是复星的养子，与复星集团主业的关联度并不高，那么减持亲儿子复星医药就更具信号意义。人们不禁想问，复星集团到底发生了什么？

8月23日，评级机构穆迪发布报告，将复星集团旗下重要的港股上市平台复星国际（0656.HK）的企业家族评级调至B1，评级展望为负面。穆迪表示，下调的原因是担心公开债券市场投资者避险情绪的升温，将令复星国际本已紧张的流动性承压，且未来6个-12个月其境内外债务到期规模较大。

《财经》记者查阅复星医药控股股东复星高科技半年报发现，截至2022年上半年，该公司受限资产为851.97亿元，占2021年经审计净资产的57.79%，受限项目主要来自存货与投资性房地产，受限原因都是金融机构借款抵押。

9月13日，有外媒发表题为《中国监管部门要求银行和部分国企摸底与复星系企业往来敞口》的报道称知情人士称，中国银保监会近期要求商业银行摸底复星集团的债务敞口，并表示知情人士不愿具名，因未获授权发表评论。

9月15日，郭广昌发布长微博表示将正式起诉该外媒。复星集团官方网站也连续发布两篇与近期传闻相关的文章，确认两件事：一是复星集团前往北京拜会了北京国资委；二是网络流传涉及复星的文档某银行专家访谈纪要，其内容纯属凭空捏造。

另一边，复星集团减持的步伐并没有因为和媒体的争执而停止。在9月初宣布减持复星医药之后，近期，复星集团旗下公司又宣布减持中粮科工（301058.SZ）、复星旅游文化（1992.HK）、新华保险（601336.SH，1336.HK）以及豫园股份等。此外，2022年以来，复星集团陆续转让了永安财险26%的股权、泰康保险1737.36万股股份。

自9月2日发布控股股东减持公告以来，复星医药A股已经下跌了22.49%（截至9月21日收盘，下同），H股下跌21.66%。以2021年8月的高点计算，复星医药A股已经下跌63.24%，H股下跌73.83%。

私募基金经理吴国平对《财经》记者表示，复星医药属于疫情主题，现在抗疫市场需求已经过了高峰期，未来进入疫情防空常态化，公司经营会面临更多压力，叠加复星医药控股股东的减持，该股可能会有一个痛苦的探底过程。

复星集团的频繁减持，被认为与其自身债务压力和流动性有关。

聚光灯之下，复星国际执行总裁、CFO（首席财务官）龚平在公开回应媒体质疑时透露，复星国际的债务规模为2600亿元。

有财务人士表示，复星过去业务版图太广，之前并购了较多海外资产，在全球经济不景气的情况下，战略从扩张转向收缩，地产业务或是此次流动性承压的导火索之一。

债务拆解

复星集团目前的债务情况究竟如何？

从财报来看，自2014年起，复星国际合并报表的资产负债率一直维持在74%以上。2022年上半年，其资产负债率为76.64%，总负债达6511.57亿元，其中短期借贷以及长期借贷当期到期部分为1236.92亿元，公司的现金及现金等价物为1171.13亿元，不足以覆盖其到期债务。

值得注意的是，6511.57亿元的总负债实际上是复星国际合并报表的全部债务，但复星国际旗下有保险、资管等金融机构，金融机构负债跟一般企业负债的概念有所不同。

比如像银行，我们存在银行的钱，对银行来说是负债，这种钱对银行来讲是可以通过贷款来赚取利差的，是创造利润的来源之一。有会计师对《财经》记者表示。

复星国际2022年中报显示，保险业务负债为1941.36亿元、资管业务的负债为2432.69亿元，若扣除这两个特殊行业的负债，复星国际的债务为2137.52亿元。这与龚平透露的2600亿元的债务规模相近。

有市场观点认为，复星国际剩余2000多亿元的债务中，还包含了旗下如豫园股份和复星医药等并表子公司的债务，对于这些债务，复星国际并不负有连带责任。

从法律上讲是对的。集团公司对子公司是股权投资，债务承担以认缴资本为限，这里会有隔离。子公司的负债子公司要先自己还。前述会计师表示。

有投行人士持不同观点。他告诉《财经》记者，母公司对子公司一般会有连带担保，这也会影响母公司再借款的信用度。子公司的负债与母公司可能有间接关系，比如子公司承担的这些债务中，母公司是否是债权人？合并报表存在大量内部抵销情形，比如子母公司、兄弟公司之间的‘内债’，外部投资人看不到。

如果从负债角度一时难以厘清复星集团的流动性，那么现金流或是另一种参考指标。

2021年，复星国际的经营性现金流量净额自2016年以来首次出现负数，为-32.86亿元，而2020年经营性现金流还是88.85亿元。2021年，除了经营性现金流，复星国际的投资、筹资现金流净额均为负数，导致公司现金及现金等价物净减少75.17亿元。

另外，此次复星集团实施减持的主体之一复星高科技，是复星国际的全资子公司。

据Wind（万得）数据，复星高科技在债权市场尚有22只存量债券，存量债券余额216.49亿元。复星高科技也每年向债权人公布自己的经营情况。

《财经》记者查阅复星高科技半年报发现，截至2022年上半年，该公司受限资产为851.97亿元，占2021年经审计净资产的57.79%，受限项目主要来自存货与投资性房地产，受限原因都是金融机构借款抵押。

而在2021年末，复星高科技受限资产总计487.32亿元，占2021年经审计净资产的33.47%。这意味着，半年时间内，其受限资产约增加365亿元。

为了打消国际投资者的疑虑，6月22日，复星提出回购今年到期的所有离岸票据，总额约8亿美元。

对于复星集团的债务压力和流动性，机构的看法不尽相同。

8月23日，穆迪发布报告，将复星国际的企业家族评级调至B1，评级展望为负面。穆迪表示，下调的原因是担心公开债券市场投资者避险情绪的升温，将令复星国际本已紧张的流动性承压，且未来6个-12个月其境内外债务到期规模较大。

对此，复星国际回应，公司经营情况平稳，账面资金充裕，多元化融资渠道畅通，本次评级调整不影响复星的偿债能力。

今年6月，标普曾发布报告维持复星国际的评级展望为稳定，称复星国际有足够的资源处理未来6个-12个月到期的债务。但在经历减持风波后，9月16日，标普下调复星国际评级至BB-，展望调整为负面，原因是不利的外部市场环境提升了复星资产处置的操作风险，但认可复星压降财务杠杆的决心。

也有机构力挺复星。9月16日，摩根士丹利发表研报称，近期中报复星合并层面负债数字主要是子公司层面的债务，估算其集团控股层面负债远小于此，理解公司近期出售一些流动资产来增强现金储备。估计近期出售资产的现金回流加上本身持有的现金，足以满足近期还款需求。

盈利承压

债务压力待解的同时，复星国际的归母净利润也出现下滑。

8月31日，复星国际发布半年报，2022年上半年该公司实现营业收入828.9亿元，同比增加17.7%；实现归母净利润27亿元，同比下降33.6%，出现了增收不增利的现象。公司解释，这主要受到疫情冲击、大宗商品原材料价格上涨以及资本市场波动影响。

2021年，复星国际实现营收1612.9亿元，归母净利润100.9亿元。但在2016年，复星国际的归母净利润已达到102.68亿元；2017年-2019年，公司净利润曾一路增长，达到148亿元。2020年，净利润下滑46%至80.18亿元，盈利能力减弱。

复星国际将当前业务分为四大板块：健康、快乐、富足、智造。健康板块主要包括复星医药、创新生物制药公司复宏汉霖（2696.HK）、医美公司复锐医疗科技（1696.HK）等；快乐板块主要包括豫园股份、白酒（金徽酒及舍得酒业）、复星旅游文化等；富足板块分为保险业务和资管业务，包括其收购的复星葡萄牙保险、复星保德信人寿和复星创富、复星锐正等股权投资平台；智造板块以钢铁和矿产资源为主，包括南钢股份（600282.SH）、海南矿业等公司。

从半年报的收入结构看，复星国际旗下的健康、快乐和富足板块是贡献主力，其中快乐板块占比最高，达到38.4%。但真正赚钱的是富足板块中的资管业务，贡献了73.4%的归母净利润。

具体到各个板块，今年上半年，健康板块归母净利润同比下滑76.4%，主要受金融资产波动拖累。安信证券指出，新品医药贡献营收增长，但复星持有的BNTX（德国疫苗企业百欧恩泰）股价波动等因素影响公允价值变动损失达10多亿元，导致板块利润下滑幅度较大。

得益于海外业务复苏，快乐板块的亏损幅度下降，但尚未盈利。其中，由于海外多地旅行限制逐步放开，复星旅游文化上半年实现收入64.2亿元，同比增长131%，亏损由2021年同期的20亿元大幅减少至2亿元，支撑板块业绩回暖。

豫园股份作为快乐板块的运营主体，涉及珠宝时尚、日用消费、商业零售、房地产等，上半年营收220.1亿元，同比下降3.85%；归母净利润7.54亿元，同比下降47%；扣非后归母净利润2.66亿元，同比下降72.34%。

虽然净利润下滑，豫园股份在地产市场仍动作频频。2021年，公司斥巨资在上海、苏州、成都、青岛等一二线城市拿了不少地。今年9月，豫园股份旗下全资子公司联合蚂蚁集团旗下全资子公司，拿下了位于上海外滩边、紧邻豫园的黄浦老城厢福佑地块。

保险板块方面，复星国际同比由盈转亏。虽然旗下重要运营实体葡萄牙保险的保费收入稳健增长，但也被包括股票在内的金融资产公允价值下行严重拖累。

疫情冲击下制造业景气度下行，智造板块归母净利润同比下降36.1%。受到原材料价格上涨等影响，海南矿业、南钢股份、万盛股份（603010.SH）净利润均同比下滑拖累板块盈利。

对于复星国际未来业绩表现，国泰君安预计，下半年海外业务有望全面恢复到新冠肺炎疫情暴发前的状态。同时，伴随国内防疫政策逐步优化，国内消费复苏也将助推板块盈利提升，快乐板块2022年有望实现利润同比正增长。另外，如果资本市场表现回暖，金融资产公允价值回升也有望提振公司业绩。

多线减持

今年的频繁减持，让复星集团站上了舆论的风口浪尖。9月19日，复星高科技发布声明，表示公司近期的减持和出售是坚持投退平衡的财务战略的延续，动态梳理和优化资产组合是持之以恒的工作，并非仅为了应对目前的市场环境而为之。复杂的外部环境加大了舆论对公司资产处置的关注度，导致了片面的解读个别资产处置行为，而忽视了公司资产优化的大原则，即长期动态优化。

然而根据复星国际的2021年报中披露的数据，复星集团及其下属企业的减持动作几乎覆盖了复星所有的业务条线。

健康领域涉及复星医药、三元股份等；快乐领域涉及豫园股份、金徽酒、复星旅文等；富足领域涉及AmeriTrust、永安财险、新华保险、泰康保险等；智造领域涉及海南矿业等。

业内人士认为，复星多个业务线中的资产都遭受了处置，令个别资产处置行为看上去更像是大规模的收缩。

事实上这并不是复星集团第一次遇到舆论危机。郭广昌也在微博中说，复星的发展过程中，经历过很多坎，也曾经直面过很多谣言，但我们都挺过来了。

早在2013年末，郭广昌就曾因被限制出境而登上各大新闻媒体的头条，复星集团旗下上市公司股价下跌。但该消息不久被郭广昌在电话会议中辟谣，称被限制出境是做空者散布的假消息。

2015年，又发生了一起郭广昌与复星集团的重大舆论危机，与此前的舆论危机不同，这次危机得到了复星集团旗下上市公司的官方确认。

郭广昌在当年12月10日下午被人目击在上海机场由警察带走。此消息在复星集团旗下上市公司的公告中得到了确认，复星国际发布的复牌公告称郭广昌正在协助司法机关调查，但其可以适当方式参与公司重大事项之决策。

据公开信息，2015年8月，上海市友谊集团原总经理王宗南案宣判，王宗南挪用公款、受贿，一审判处执行有期徒刑18年。

该案判决书写道：王宗南曾利用职务便利，为复星集团谋取利益。法院查明，2003年，复星集团董事长郭广昌曾以208万余元的低价将两套别墅卖给王宗南父母，经估价，当时上述两套别墅的市场价与实际价格差额合计269万余元。

该事件最后平安落地，郭广昌在当年12月14日返回家中，危机得以暂时解除。

2017年3月，与郭广昌一同奋斗25年的复星集团二号人物梁信军辞去复星管理层与董事会的工作，理由是身体原因。郭广昌在同一天也发布了致复星同学们的一封信，回应梁信军的退出，肯定了梁为复星的努力和付出。翌日，又发布了致复星股东的信，表示复星的合伙人也绝不是终身制，每年都会有新增和退出。

梁的退出成为复星集团又一次登上新闻头条的原因，从2013年开始，围绕复星集团的舆论危机平均两年出现一次，但最终复星集团都能全身而退。

就复星集团是否会继续减持更多的资产，《财经》记者采访了复星集团，但截至发稿未获回应。

来源：财经

记者：王颖 张云

版权声明：以上内容为《经济观察报》社原创作品，版权归《经济观察报》社所有。未经《经济观察报》社授权，严禁转载或镜像，否则将依法追究相关行为主体的法律责任。版权合作请致电：【010-60910566-1260】。