不要拿老眼光看人！揭秘复星国际和复星医药大涨原因

点上方蓝字加好友，投资全球好公司

导言：复星国际和复星医药的上涨，有环球资产价格上扬(如股市、房地产)推高投资组合价值的因素，但是估值逻辑和方法的转变，才是能够推动股价大涨、市值增长的核心动力。

1

复星医药不应再看做PE公司

先说复星医药(2196.HK)，其前身是1994年成立的复星实业，业务覆盖医药健康全产业链(医药、医疗服务、医疗器械)，复星国际(0656.HK)是其大股东(持有约40%股份)，因此公司基因中有郭广昌的投资收购能力，最好的对标是美国的强生(由全球超过250家子公司组成)。

虽然“中国的强生”前景不错，但是资本市场对复星医药依然存在较多分歧。在估值方法上，市场普遍认为虽然公司进行大量收购，有望成为中国的强生，但是比较适合用投资医药公司的“投资平台”来看待，虽然复星医药的研发投入在国内领先，但它的估值不能向恒瑞医药(国内医药研发龙头，600276.SH，目前TTM市盈率62.1)看齐。不过这种观点现在正面临转折性改变，有分析师认为是时候向将市盈率估值过渡了。

复星医药作为老牌的医药白马股，自2007年以来连续十年净利润基本上都保持正增长。不过仔细来看，公司营业收入年同比增速存在波动，不过正常值在20%附近;近年来净利润同比增速存在逐渐下滑的情况。根据复星医药公布的中报显示，2017年上半年公司实现营收82.8亿元，同比增长两成;净利润16.9亿元，同比增幅近13%。

表：复星医药财务摘要

来源：Wind

如果要用市盈率估值，需要考量公司的产业运营能力和内生增长能力，可以用“扣非后归属母公司净利润”的情况来判断，这是单纯的反映企业经营业绩的指标，把资本溢价等因素剔除，只看经营利润的高低，这样才能正确判断企业自身经营业绩的好坏。也就是说，复星医药要对并购进来的资产进行整合式发展，不断提升这些资产对集团的整体盈利的贡献能力。

表：复星医药扣非后归属母公司净利润概况

来源：Wind

从上表看出，复星医药扣非后归属母公司净利润，占公司净利润比例提升到了68%。中信证券认为，公司达到这种效果主要通过三种方式，即管理方式(收购标的主要有原团队管理)、营销整合(集中打造两大营销平台)、研发整合(成立研究院)。因此中信证券早在2016年就认为复星医药不应再作为医药PE公司来看待，将公司药品、医疗服务、医疗器械等板块，通过与同业进行可比估值，给予相应的PE，算出对应的市值。下图是中信证券对复星医药A股的分部估值方法。

具体估值情况如下：对于医药板块，参考可比公司，2016年给予30倍PE；对于医疗服务板块，参考可比公司，2016年给予55倍PE；对于医疗诊断和器械板块，参考可比公司，2016年给予40倍PE。

2

复星国际也想以市盈率估值

再说复星国际。最近，复星国际(0656.HK)和复星医药(2196.HK)联袂大涨，从一些机构的研究报告中发现了一个比较一致的推荐逻辑：以前复星国际和复星医药被看做PE投资公司、PE型医药公司，构成对多元化公司估值的压制因素，但是目前两者均体现了自己并购之后的产业运营能力，并且产业运营开始贡献越来越多的利润，应该逐渐过渡到以市盈率估值。

来源：Wind

复星集团于 1992 年创建于上海，致力打造以保险为核心的投资集团，形成了综合金融(保险、投资、资本管理、银行及其他金融业务)和产业运营(健康、快乐生活、钢铁、房地产 开发销售、资源)两大集团业务板块。

最近中金公司将复星国际目标价上调82%至25.27港元。中金认为，长期以来，投资者将复星国际作为一家投资公司，使用资产净值折价法进行估值。但现在看来，公司内生增长能力已经逐渐体现，开始为公司贡献越来越多的利润。2017年上半年，复星国际“健康、快乐和保险”业务板块合计贡56%的净利润，而这个比例在2013 年仅为 21%。

中金公司预计复星国际的估值逻辑或逐渐转变为市盈率倍数。因此中金公司维持对复星国际的推荐评级，上调目标价。调整估值方法为基于资产净值的分部加总(80%权重)和市盈率倍数(20%权重)组合，得出新目标价25.27港元，对应1.6倍/12.6倍2018年市净率/市盈率，对应33%上行空间。

End

欢迎关注微信号

声明：文章内容均来自网络整理，若侵犯了原作者权益，请联系删除。文章内容不构成任何投资建议，请谨慎参考。